Aspectos fundamentales de las operaciones de fusiones y adquisiciones: Acuerdo de reinversión: aspectos perjudiciales para una adquisición de acciones segura

A diferencia de un acuerdo de reinversión, que se centra principalmente en los aspectos técnicos de la financiación de la nueva inversión del vendedor, una estructura de reinversión plantea cuestiones más amplias relativas a la gobernanza, las salidas futuras y los derechos de los inversores a largo plazo.

En un acuerdo típico de reinversión, el vendedor recibe parte del precio de compra en efectivo y canjea otra parte de su valor por una participación permanente en el capital social del comprador.

El resultado se suele describir como “retirar dinero de la mesa sin dejar de mantener la inversión”. En el caso concreto de las operaciones de capital riesgo, las estructuras de reinversión se han vuelto cada vez más habituales, ya que crean una alineación de intereses entre el nuevo inversor y el fundador que creó la empresa en un principio.

Reinversión de capital: cómo conservar una inversión tras la venta de una empresa

Muchos empresarios dan por sentado que una venta implica la salida total de su inversión. Una reinversión funciona de otra manera. En lugar de convertir la totalidad de su participación en efectivo, el vendedor acepta conservar una parte de su exposición económica a través de acciones y otras participaciones en el capital social dentro de la estructura de propiedad posterior a la operación.

Desde el punto de vista del comprador, esto puede ser una señal muy clara de confianza: si el fundador está dispuesto a mantener parte de su patrimonio invertido en la empresa tras la operación, demuestra que sigue creyendo en las perspectivas de futuro de la empresa.

Estructura de propiedad tras el cierre: la posición patrimonial del vendedor

Uno de los aspectos más importantes de una reinversión es que, por lo general, el vendedor no sigue siendo accionista directo de la empresa operativa. En su lugar, el vendedor suele convertirse en inversor de una estructura de holding situada por encima de la empresa.

Por ello, cobran importancia cuestiones como las siguientes:

• ¿Qué porcentaje de propiedad tendré tras el cierre?
• ¿Qué derechos de voto tendré?
• ¿Qué pasaría si se volviera a vender la empresa?
• ¿Puedo vender mis acciones por mi cuenta?
• ¿Se verá diluida mi participación en futuras rondas de inversión?

Estas cuestiones suelen ser más importantes que el propio porcentaje de reinversión.

Derechos de gobernanza: participación minoritaria y toma de decisiones

Una idea errónea muy extendida es que conservar la participación en el capital social implica también conservar la influencia. No siempre es así. Muchos inversores de reinversión ocupan posiciones minoritarias con derechos de gobernanza limitados en comparación con el papel que desempeñaban anteriormente como propietarios.

Por ese motivo, los fundadores deben comprender lo siguiente:

• derechos de información;
• derechos de representación en el consejo de administración;
• las modalidades de votación;
• derechos de consentimiento en las decisiones importantes;
• restricciones de transferencia.

El valor comercial de una reinversión no solo depende del porcentaje de participación que se posea, sino también de los derechos asociados a dicha participación.

Derechos de salida futuros: cláusulas de arrastre, de transferencia y de venta

Uno de los objetivos clave de una reinversión es participar en una futura operación de salida. Sin embargo, los vendedores suelen dedicar mucho más tiempo a negociar la venta actual que a analizar la salida futura.

Entre las cuestiones importantes se encuentran:

• ¿En qué circunstancias se pueden vender las acciones?
• ¿Se exigirá al vendedor que participe en una venta futura?
• ¿Puede el inversor mayoritario forzar una venta?
• ¿Tendrán los inversores minoritarios algún derecho de veto o de consentimiento respecto a una futura venta?
• ¿Cómo se distribuirán los ingresos?

Estas disposiciones suelen determinar el valor real del acuerdo de reinversión.

Planificación de la operación: acuerdo previo sobre las condiciones de propiedad

Hay una lección que se repite en todas las operaciones. El principio comercial de la reinversión suele acordarse rápidamente. Sin embargo, las condiciones detalladas suelen llevar mucho más tiempo. Esto se debe a que las negociaciones sobre la reinversión suelen abordar:

• gobernanza;
• futuras salidas;
• protección de los inversores;
• obligaciones de financiación;
• restricciones a la transmisión de acciones.

A diferencia del precio de compra, muchos de estos aspectos se refieren a acontecimientos que pueden producirse años después del cierre de la operación. Cuanto antes se aborden, más fluido suele ser el proceso de la operación en su conjunto.

Riesgo de reinversión: encontrar el equilibrio entre el potencial de revalorización futura y la exposición del capital

Una estructura de reinversión ofrece una ventaja clara: la participación en las futuras plusvalías. Sin embargo, también implica que una parte de los ingresos del vendedor sigue estando expuesta a los resultados futuros de la empresa.

En la práctica, parte del importe de la venta deja de ser una ganancia realizada y se convierte en una nueva inversión. Es posible que, en última instancia, esa inversión tenga un valor significativamente mayor que el que tenía en el momento del cierre. Pero también es posible que no sea así.

Por ese motivo, una reinversión no debe considerarse como un pago aplazado del precio de compra, sino como una nueva decisión de inversión.

Capital de reinversión del vendedor: una nueva inversión tras el cierre

Los fundadores más exitosos suelen considerar la reinversión precisamente en esos términos. La venta pone fin a una etapa de inversión; la reinversión da comienzo a otra.

Muchos fundadores aceptan una reinversión porque les ofrece la posibilidad de ‘aprovechar la oportunidad por segunda vez’, lo que les permite participar en una futura venta de la empresa si el inversor consigue aumentar su valor.

Por lo tanto, para los propietarios de empresas, la conclusión clave es sencilla: una estructura de reinversión no es solo una forma de recibir el precio de compra. Es una decisión de seguir invirtiendo en el futuro de la empresa. Y eso implica analizar los nuevos derechos de propiedad, las garantías y las oportunidades de salida con el mismo nivel de cuidado que la propia venta.