Grundlagen von M&A-Transaktionen: Reinvestitionsvereinbarung: Nachteile für einen sicheren Erwerb von Anteilen

Im Gegensatz zu einer Reinvestitionsvereinbarung, bei der es in erster Linie um die praktischen Aspekte der Finanzierung der neuen Investition des Verkäufers geht, wirft eine Reinvestitionsstruktur weiterreichende Fragen hinsichtlich der Unternehmensführung, künftiger Ausstiegsmöglichkeiten und der laufenden Anlegerrechte auf.

Bei einer typischen Reinvestitionsvereinbarung erhält der Verkäufer einen Teil des Kaufpreises in bar und tauscht einen weiteren Teil des Wertes gegen eine dauerhafte Beteiligung an der Eigentümerstruktur des Käufers ein.

Das Ergebnis wird oft als “Geld vom Tisch nehmen, während man weiterhin investiert bleibt” beschrieben. Insbesondere bei Private-Equity-Transaktionen sind Reinvest-Strukturen zunehmend üblich geworden, da sie eine Interessenübereinstimmung zwischen dem neuen Investor und dem Gründer schaffen, der das Unternehmen ursprünglich aufgebaut hat.

Eigenkapital reinvestieren: Beibehaltung einer Beteiligung nach einem Unternehmensverkauf

Viele Unternehmer gehen davon aus, dass ein Verkauf den vollständigen Ausstieg aus ihrer Investition bedeutet. Bei einer Reinvestition funktioniert das anders. Anstatt seinen gesamten Anteil in Bargeld umzuwandeln, erklärt sich der Verkäufer bereit, einen Teil seines wirtschaftlichen Engagements in Form von Aktien und anderen Beteiligungen an der Eigentümerstruktur nach der Transaktion beizubehalten.

Aus Sicht des Käufers kann dies ein starkes Zeichen des Vertrauens sein. Ist der Gründer bereit, einen Teil seines Vermögens auch nach der Transaktion im Unternehmen zu belassen, zeugt dies von seinem anhaltenden Vertrauen in die Zukunftsaussichten des Unternehmens.

Eigentümerstruktur nach Abschluss der Transaktion: Die Eigenkapitalposition des Verkäufers

Einer der wichtigsten Aspekte einer Reinvestition ist, dass der Verkäufer in der Regel nicht direkt an der operativen Gesellschaft beteiligt bleibt. Stattdessen wird der Verkäufer häufig zum Investor in einer über dem Unternehmen angesiedelten Holdingstruktur.

Infolgedessen gewinnen Fragen wie die folgenden an Bedeutung:

• Wie hoch wird mein Anteil nach dem Abschluss sein?
• Welche Stimmrechte werde ich haben?
• Was passiert, wenn das Unternehmen erneut verkauft wird?
• Kann ich meine Aktien selbstständig verkaufen?
• Wird meine Beteiligung durch zukünftige Finanzierungsrunden verwässert?

Diese Aspekte sind oft wichtiger als der Reinvestitionsprozentsatz selbst.

Führungsrechte: Minderheitsbeteiligung und Entscheidungsfindung

Ein weit verbreiteter Irrtum ist, dass der Erhalt von Anteilen auch den Erhalt von Einfluss bedeutet. Das ist nicht immer der Fall. Viele Reinvest-Investoren halten Minderheitsbeteiligungen mit eingeschränkten Mitbestimmungsrechten im Vergleich zu ihrer früheren Rolle als Eigentümer.

Aus diesem Grund sollten Gründer Folgendes verstehen:

• Recht auf Information;
• Rechte auf Vertretung im Vorstand;
• Abstimmungsmodalitäten;
• Mitbestimmungsrechte bei wichtigen Entscheidungen;
• Übertragungsbeschränkungen.

Der wirtschaftliche Wert einer Reinvestition hängt nicht nur vom Beteiligungsanteil ab, sondern auch von den mit dieser Beteiligung verbundenen Rechten.

Zukünftige Ausstiegsrechte: Mitverkaufs-, Übertragungs- und Verkaufsbestimmungen

Eines der Hauptziele einer Reinvestition ist die Beteiligung an einem künftigen Exit. Allerdings verwenden Verkäufer oft weitaus mehr Zeit darauf, den heutigen Verkauf auszuhandeln, als sich mit dem morgigen Exit auseinanderzusetzen.

Zu den wichtigen Fragen gehören:

• Unter welchen Umständen können die Aktien verkauft werden?
• Wird der Verkäufer verpflichtet sein, an einem künftigen Verkauf teilzunehmen?
• Kann der Mehrheitsinvestor einen Verkauf erzwingen?
• Werden Minderheitsgesellschafter bei einem künftigen Verkauf ein Veto- oder Zustimmungsrecht haben?
• Wie werden die Erlöse verteilt?

Diese Bestimmungen bestimmen oft den tatsächlichen Wert der Reinvestitionsvereinbarung.

Transaktionsplanung: Frühzeitige Einigung über die Eigentumsbedingungen

Eine Erkenntnis zieht sich durch alle Transaktionen wie ein roter Faden. Über das wirtschaftliche Prinzip der Reinvestition wird in der Regel schnell Einigkeit erzielt. Die Ausarbeitung der detaillierten Bedingungen dauert hingegen oft viel länger. Das liegt daran, dass bei den Verhandlungen über die Reinvestition häufig folgende Punkte zur Sprache kommen:

• Governance;
• künftige Ausgänge;
• Anlegerschutz;
• Finanzierungsverpflichtungen;
• Beschränkungen bei der Übertragung von Anteilen.

Im Gegensatz zum Kaufpreis betreffen viele dieser Themen Ereignisse, die möglicherweise erst Jahre nach dem Abschluss eintreten. Je früher sie besprochen werden, desto reibungsloser verläuft in der Regel der gesamte Transaktionsprozess.

Reinvestitionsrisiko: Abwägung zwischen zukünftigem Aufwärtspotenzial und Kapitalrisiko

Eine Reinvestitionsstruktur bietet einen klaren Vorteil: die Teilhabe an künftigen Wertsteigerungen. Dies bedeutet jedoch auch, dass ein Teil des Verkaufserlöses weiterhin von der künftigen Geschäftsentwicklung abhängt.

Praktisch gesehen ist ein Teil des Verkaufserlöses kein realisierter Gewinn mehr, sondern wird zu einer neuen Investition. Diese Investition kann letztendlich deutlich mehr wert sein als zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses. Es kann aber auch sein, dass dies nicht der Fall ist.

Aus diesem Grund sollte eine Reinvestition nicht als aufgeschobener Kaufpreis betrachtet werden. Sie sollte vielmehr als neue Investitionsentscheidung angesehen werden.

Eigenkapital des Verkäufers zur Reinvestition: Eine neue Investition nach Abschluss der Transaktion

Die erfolgreichsten Gründer betrachten eine Reinvestition oft genau unter diesem Gesichtspunkt. Der Verkauf beendet eine Investitionsphase; die Reinvestition leitet eine neue ein.

Viele Gründer stimmen einer Reinvestition zu, da diese ihnen die Möglichkeit einer ‘zweiten Chance’ bietet und es ihnen ermöglicht, an einem künftigen Verkauf des Unternehmens teilzuhaben, falls es dem Investor gelingt, dessen Wert zu steigern.

Für Unternehmer lautet die wichtigste Erkenntnis daher ganz einfach: Eine Reinvestitionsstruktur ist nicht nur eine Möglichkeit, den Kaufpreis zu erhalten. Es ist eine Entscheidung, weiterhin in die Zukunft des Unternehmens zu investieren. Und das bedeutet, die neuen Eigentumsrechte, Schutzmaßnahmen und Ausstiegsmöglichkeiten mit derselben Sorgfalt zu prüfen wie den Verkauf selbst.